Comparable Company Analysis
Định giá so sánh với doanh nghiệp tương đồng
Comparable company analysis (định giá so sánh với doanh nghiệp tương đồng, còn gọi là trading comps) là phương pháp định giá dựa trên bội số định giá của các công ty niêm yết có đặc điểm kinh doanh tương tự. Nhà phân tích tính bội số như P/E, EV/EBITDA, P/B của nhóm so sánh, lấy giá trị đại diện rồi áp vào chỉ tiêu của doanh nghiệp mục tiêu. Kết quả phản ánh giá trị theo mặt bằng thị trường hiện tại cho một cổ phần thiểu số có thanh khoản.
Explanation
Ý tưởng là tài sản tương tự nên có giá tương tự. Thay vì dự phóng dòng tiền nhiều năm như DCF, comps dựa vào cách thị trường đang định giá những doanh nghiệp giống doanh nghiệp mục tiêu. Phương pháp nhanh, dễ giải thích và phản ánh tâm lý thị trường, nên được dùng trong mọi báo cáo phân tích, hồ sơ IPO và thẩm định giá.
Quy trình gồm năm bước: chọn nhóm so sánh (cùng ngành, mô hình kinh doanh, quy mô, tăng trưởng, rủi ro và thị trường); thu thập số liệu tài chính và giá; chuẩn hoá số liệu (loại khoản bất thường, cùng kỳ báo cáo, cùng chuẩn mực kế toán); tính bội số và lấy trung vị hoặc khoảng tứ phân vị; áp vào chỉ tiêu tương ứng của mục tiêu. Bội số dựa trên EV (EV/EBITDA, EV/Sales) cho ra EV, phải trừ nợ ròng; bội số dựa trên giá cổ phần (P/E, P/B) cho ra thẳng equity value.
Comps khác precedent transactions: comps phản ánh giá giao dịch hằng ngày của cổ phần thiểu số, còn precedent transactions phản ánh giá mua quyền kiểm soát, thường cao hơn do có control premium (phần bù kiểm soát). Comps cũng mang theo sai lệch của thị trường: khi cả ngành bị định giá quá cao, comps sẽ cho giá trị quá cao.
Ở Việt Nam, số doanh nghiệp niêm yết trong nhiều ngành hẹp còn ít, nên nhà phân tích thường mở rộng nhóm so sánh sang các thị trường khu vực như Thái Lan, Indonesia, Philippines rồi điều chỉnh theo khác biệt tăng trưởng và rủi ro quốc gia.
Key Points
- Giá trị = bội số đại diện của nhóm so sánh × chỉ tiêu của mục tiêu.
- Chọn nhóm so sánh kỹ: ngành, mô hình kinh doanh, quy mô, tăng trưởng, rủi ro.
- Dùng trung vị để giảm ảnh hưởng của giá trị ngoại lai.
- Bội số EV cho ra EV, bội số giá cho ra equity value.
- Kết quả là giá trị cổ phần thiểu số, chưa có control premium.
Formula
Giá trị mục tiêu = Bội số trung vị nhóm so sánh × Chỉ tiêu tương ứng của mục tiêu
- Bội số trung vị
- Trung vị P/E, P/B, EV/EBITDA hoặc EV/Sales của nhóm công ty niêm yết tương đồng, tính từ giá thị trường và báo cáo tài chính gần nhất.
- Chỉ tiêu tương ứng
- Lợi nhuận ròng, vốn chủ sở hữu, EBITDA hoặc doanh thu của doanh nghiệp mục tiêu, cùng kỳ với bội số (trailing hoặc forward).
Examples
Worked Example
Định giá công ty dược bằng P/E nhóm so sánh
Công ty CP Dược phẩm Trường Xuân (số liệu giả định) có lợi nhuận sau thuế 120 tỷ đồng, 60 triệu cổ phiếu. Bốn công ty dược niêm yết tương đồng có P/E lần lượt 9, 11, 12 và 15 lần.
- Sắp xếp: 9, 11, 12, 15; trung vị = (11 + 12) / 2 = 11,5 lần (bình quân 11,75 lần).
- Equity value = 11,5 × 120 = 1.380 tỷ đồng.
- Giá trị mỗi cổ phiếu = 1.380 tỷ / 60 triệu = 23.000 đồng.
- Khoảng giá trị theo P/E thấp nhất và cao nhất: 9 × 120 = 1.080 tỷ đến 15 × 120 = 1.800 tỷ đồng, tức 18.000 đến 30.000 đồng mỗi cổ phiếu.
Giá trị đại diện khoảng 23.000 đồng mỗi cổ phiếu, trong khoảng 18.000 đến 30.000 đồng. Nhà phân tích cần giải thích vì sao Trường Xuân nên ở gần đầu thấp hay đầu cao của khoảng, dựa trên tăng trưởng và biên lợi nhuận.
Real-World Scenario
Xác định khoảng giá chào bán IPO
Một công ty chứng khoán tư vấn IPO cho doanh nghiệp chuỗi cà phê trước khi niêm yết trên HOSE. Nhóm tư vấn chọn 6 doanh nghiệp đồ uống và bán lẻ thực phẩm trong khu vực làm nhóm so sánh.
Nhóm tư vấn tính EV/EBITDA và P/E forward, lấy khoảng tứ phân vị làm khoảng định giá, rồi áp mức chiết khấu IPO để thu hút nhà đầu tư. Comps được trình bày song song với DCF trong bản cáo bạch để nhà đầu tư thấy mức giá chào bán đặt trong mặt bằng chung của ngành.
Common Mistakes
Common Mistake
Dùng bình quân khi có giá trị ngoại lai
Với Trường Xuân, một nhân viên đưa thêm một công ty dược đang được kỳ vọng thâu tóm có P/E 45 lần vào nhóm so sánh và dùng bình quân: (9 + 11 + 12 + 15 + 45) / 5 = 18,4 lần, ra equity value 18,4 × 120 = 2.208 tỷ đồng.
Công ty P/E 45 lần mang yếu tố đầu cơ thâu tóm, không còn tương đồng. Nếu giữ nó, trung vị vẫn chỉ là 12 lần (1.440 tỷ đồng); bình quân bị kéo lên làm giá trị cao hơn khoảng 53%. Cách đúng: loại công ty không tương đồng và dùng trung vị.
- Chọn nhóm so sánh chỉ theo mã ngành mà không xét mô hình kinh doanh, quy mô và tăng trưởng.
- Dùng bình quân thay vì trung vị khi có giá trị ngoại lai.
- Áp bội số EV cho ra EV nhưng quên trừ nợ ròng khi tính giá cổ phiếu.
- Trộn số liệu trailing của nhóm so sánh với số liệu forward của mục tiêu.
Exam Tip
CFA Level II (Market-Based Valuation) hỏi method of comparables, cách chọn trung vị, bình quân điều hoà và nhận định khi cả ngành bị định giá sai; ACCA FM hỏi định giá bằng P/E của công ty tương đồng.