Financial Leverage
Đòn bẩy tài chính
Financial leverage (đòn bẩy tài chính) là việc dùng nợ vay có chi phí lãi cố định để tài trợ tài sản, nhằm khuếch đại lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu. Khi tài sản sinh lời cao hơn chi phí nợ, đòn bẩy làm ROE tăng; khi kinh doanh đi xuống, đòn bẩy làm lợi nhuận cổ đông giảm nhanh hơn. Đòn bẩy càng cao thì rủi ro tài chính càng lớn.
Explanation
Hãy hình dung hai cửa hàng có cùng tài sản và cùng lợi nhuận hoạt động, một cửa hàng dùng toàn vốn chủ, cửa hàng kia vay một nửa. Chủ nợ chỉ nhận lãi cố định, phần lợi nhuận vượt lãi vay thuộc về cổ đông. Vì cổ đông của cửa hàng vay nợ bỏ ít vốn hơn, mỗi đồng vốn của họ "được" nhiều lợi nhuận hơn khi kinh doanh tốt, và "mất" nhiều hơn khi kinh doanh xấu.
Có hai cách đo phổ biến. Thứ nhất, theo bảng cân đối: equity multiplier (hệ số nhân vốn chủ) = tổng tài sản / vốn chủ, hay debt-to-equity ratio (D/E). Thứ hai, theo độ nhạy lợi nhuận: degree of financial leverage (DFL, độ bẩy tài chính) = EBIT / (EBIT - lãi vay), cho biết EBIT thay đổi 1% thì lợi nhuận trước thuế và EPS thay đổi bao nhiêu %. DFL = 1,67 nghĩa là EBIT giảm 10% thì EPS giảm khoảng 16,7%.
Đòn bẩy chỉ có lợi khi ROA (tính trên EBIT sau thuế) cao hơn chi phí nợ sau thuế. Đừng nhầm với operating leverage (đòn bẩy hoạt động) đến từ chi phí cố định trong sản xuất kinh doanh: đòn bẩy hoạt động khuếch đại tác động của doanh thu lên EBIT, đòn bẩy tài chính khuếch đại tác động của EBIT lên lợi nhuận cổ đông. Doanh nghiệp có cả hai loại đòn bẩy cao thì rủi ro nhân lên.
Ở Việt Nam, nhiều doanh nghiệp bất động sản và thép từng có ROE rất cao nhờ vay nợ trong giai đoạn thị trường tốt, rồi lỗ nặng khi lãi suất tăng và giá bán giảm. Với nhà đầu tư cá nhân, margin trading (giao dịch ký quỹ) cũng là một dạng đòn bẩy tài chính với cơ chế tương tự.
Key Points
- Nợ có lãi cố định khuếch đại biến động lợi nhuận của cổ đông.
- Có lợi khi ROA sau thuế lớn hơn chi phí nợ sau thuế.
- Đo bằng D/E, equity multiplier hoặc DFL = EBIT / (EBIT - lãi vay).
- Khác đòn bẩy hoạt động, nhưng hai loại nhân với nhau thành đòn bẩy tổng.
- Đòn bẩy cao làm tăng rủi ro mất khả năng trả nợ khi EBIT giảm.
Formula
DFL = EBIT / (EBIT - Interest) = %Δ EPS / %Δ EBIT
- EBIT
- Lợi nhuận trước lãi vay và thuế, tính từ báo cáo kết quả kinh doanh (lợi nhuận trước thuế cộng chi phí lãi vay).
- Interest
- Chi phí lãi vay trong kỳ (thuyết minh chi phí tài chính).
- %Δ EPS
- Phần trăm thay đổi lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu.
Đo theo bảng cân đối: Equity multiplier = Total assets / Total equity; đây cũng là một thành phần của phân tích DuPont.
Examples
Worked Example
Hai công ty giống nhau, khác cơ cấu vốn
Công ty A và Công ty B (số liệu giả định) đều có tổng tài sản 400 tỷ đồng và EBIT 50 tỷ đồng. A không vay. B vay 200 tỷ đồng lãi 10%, vốn chủ 200 tỷ đồng. Thuế TNDN 20%.
- A: lợi nhuận sau thuế = 50 × 0,8 = 40 tỷ đồng; ROE = 40 / 400 = 10%.
- B: lãi vay = 200 × 10% = 20 tỷ đồng; lợi nhuận sau thuế = (50 - 20) × 0,8 = 24 tỷ đồng; ROE = 24 / 200 = 12%.
- DFL của B = 50 / (50 - 20) = 50 / 30 ≈ 1,67.
- Nếu EBIT giảm 60% còn 20 tỷ đồng: A có lợi nhuận 16 tỷ đồng, ROE = 4%; B có lợi nhuận trước thuế 20 - 20 = 0, ROE = 0%.
- Kiểm tra: lợi nhuận của B giảm 100%, bằng DFL × 60% = 1,67 × 60% ≈ 100%.
Khi kinh doanh tốt, đòn bẩy giúp ROE của B cao hơn A (12% so với 10%) vì ROA sau thuế 10% lớn hơn chi phí nợ sau thuế 8%. Khi EBIT giảm 60%, lợi nhuận của B mất trắng trong khi A vẫn có lãi.
Real-World Scenario
Chuyên viên tín dụng đánh giá khách hàng
Anh Hải, chuyên viên tín dụng một ngân hàng (số liệu giả định), thẩm định doanh nghiệp xây dựng có ROE 25%, cao gấp đôi trung bình ngành. Kiểm tra kỹ, D/E của doanh nghiệp là 3,5 lần và DFL là 2,8.
Anh Hải nhận ra ROE cao chủ yếu do đòn bẩy, không do hiệu quả hoạt động. Với DFL 2,8, EBIT chỉ cần giảm khoảng 36% là lợi nhuận trước thuế về 0. Anh đề xuất hạn mức thấp hơn đề nghị, yêu cầu thêm tài sản đảm bảo và cam kết giữ D/E dưới 3 lần.
Common Mistakes
Common Mistake
Vay thêm vì nghĩ đòn bẩy luôn làm tăng ROE
Một doanh nghiệp có ROA sau thuế 6% vay thêm 100 tỷ đồng với lãi 11% (chi phí sau thuế 8,8%) để đầu tư mở rộng, kỳ vọng ROE tăng như năm trước.
Vì tài sản mới chỉ sinh lời 6% sau thuế, mỗi năm phần vốn vay "lỗ" khoảng (8,8% - 6%) × 100 = 2,8 tỷ đồng, ROE giảm thay vì tăng. Đòn bẩy chỉ có lợi khi lợi suất tài sản vượt chi phí nợ sau thuế.
- Thấy ROE cao là kết luận doanh nghiệp hiệu quả mà không tách phần do đòn bẩy.
- Cho rằng đòn bẩy luôn làm ROE tăng, bất kể ROA thấp hơn chi phí nợ.
- Nhầm đòn bẩy tài chính (nợ, lãi vay) với đòn bẩy hoạt động (chi phí cố định).
- Tính DFL bằng lợi nhuận sau thuế thay vì EBIT và lợi nhuận trước thuế.
Exam Tip
CFA Level I (Corporate Issuers) cho tính DOL, DFL, DTL và hỏi tác động lên EPS; CMA Part 2 và ACCA FM hỏi ảnh hưởng của gearing tới ROE và rủi ro tài chính.