Yield Curve
Đường cong lợi suất
Yield curve (đường cong lợi suất) là đồ thị nối lợi suất của các trái phiếu cùng mức tín nhiệm, thường là trái phiếu Chính phủ, theo các kỳ hạn khác nhau từ ngắn đến dài. Hình dạng của nó cho biết thị trường kỳ vọng gì về lãi suất, lạm phát và tăng trưởng trong tương lai. Đường cong lợi suất là chuẩn tham chiếu để định giá trái phiếu và các khoản vay ở mọi kỳ hạn.
Explanation
Trục hoành của yield curve là kỳ hạn (3 tháng, 1 năm, 2, 5, 10, 30 năm), trục tung là lợi suất. Ở Việt Nam, đường cong chuẩn được xây từ kết quả đấu thầu và giao dịch trái phiếu Chính phủ trên HNX. Bốn hình dạng thường gặp: normal (dốc lên, lợi suất dài hạn cao hơn ngắn hạn), inverted (đảo ngược, dài hạn thấp hơn ngắn hạn), flat (phẳng) và humped (có bướu ở giữa).
Đường cong dốc lên là trạng thái phổ biến vì nhà đầu tư đòi phần bù cho việc cho vay dài hơn (term premium) và thị trường thường kỳ vọng lãi suất tăng khi kinh tế mở rộng. Đường cong đảo ngược thường xuất hiện khi ngân hàng trung ương thắt chặt mạnh, lãi suất ngắn hạn bị đẩy lên trong khi thị trường kỳ vọng lãi suất sẽ giảm vì tăng trưởng chậm lại; ở nhiều nước đây là tín hiệu cảnh báo suy thoái được theo dõi sát.
Độ dốc (slope) thường được đo bằng chênh lệch lợi suất 10 năm trừ 2 năm (2s10s), tính bằng điểm cơ bản (basis points, bps; 1 bps = 0,01%). Ngân hàng theo dõi độ dốc vì họ huy động ngắn hạn và cho vay dài hạn: đường cong dốc thường giúp net interest margin (biên lãi ròng) tốt hơn, còn đường cong phẳng hoặc đảo ngược ép biên lãi.
Cần phân biệt par yield curve (lợi suất của trái phiếu giao dịch ngang mệnh giá), spot rate curve (lợi suất zero-coupon) và forward curve (lãi suất kỳ hạn ngụ ý). Yield curve mô tả "hiện trạng", còn term structure of interest rates (cấu trúc kỳ hạn của lãi suất) là lý thuyết giải thích vì sao đường cong có hình dạng đó.
Key Points
- Nối lợi suất các kỳ hạn của trái phiếu cùng mức tín nhiệm, thường là trái phiếu Chính phủ.
- Bốn hình dạng: dốc lên, đảo ngược, phẳng, có bướu.
- Độ dốc 2s10s = lợi suất 10 năm - lợi suất 2 năm, tính bằng bps.
- Đường cong đảo ngược thường phản ánh kỳ vọng lãi suất giảm và tăng trưởng chậm lại.
- Từ spot rate có thể suy ra forward rate mà thị trường đang ngụ ý.
Formula
Slope 2s10s = y(10 năm) - y(2 năm); (1 + s2)^2 = (1 + s1) × (1 + f1,1)
- y(10 năm), y(2 năm)
- Lợi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 10 năm và 2 năm, lấy từ dữ liệu đấu thầu hoặc giao dịch.
- s1, s2
- Spot rate (lợi suất zero-coupon) kỳ hạn 1 năm và 2 năm.
- f1,1
- Lãi suất kỳ hạn 1 năm bắt đầu sau 1 năm (forward rate 1y1y) mà đường cong đang ngụ ý.
Examples
Worked Example
Đọc độ dốc và lãi suất kỳ hạn ngụ ý
Đường cong spot rate trái phiếu Chính phủ (số liệu giả định): 1 năm 2,0%, 2 năm 2,6%, 5 năm 3,2%, 10 năm 3,8%.
- Độ dốc 2s10s = 3,8% - 2,6% = 1,2 điểm phần trăm = 120 bps: đường cong dốc lên (normal).
- Forward 1y1y: (1,026)^2 = 1,052676; chia cho 1,02 được 1,032035.
- f1,1 = 1,032035 - 1 ≈ 3,20%.
- Chênh lệch dài ngắn toàn đường cong = 3,8% - 2,0% = 1,8 điểm phần trăm.
Thị trường đang ngụ ý lãi suất 1 năm sau một năm nữa khoảng 3,20%, cao hơn hẳn mức 2,0% hiện tại. Một phần là kỳ vọng lãi suất tăng, một phần là term premium; cấu trúc kỳ hạn giải thích hai phần này.
Real-World Scenario
Ngân hàng điều chỉnh chiến lược khi đường cong phẳng đi
Anh Long, giám đốc khối nguồn vốn của một ngân hàng (giả định), thấy chênh lệch 2s10s thu hẹp từ 150 bps xuống 30 bps trong 6 tháng do lãi suất ngắn hạn tăng nhanh.
Huy động ngắn để cho vay dài giờ ít lời hơn, nên anh đề xuất giảm mua trái phiếu dài hạn, tăng huy động kỳ hạn dài khi còn rẻ tương đối và rà lại giá cho vay trung dài hạn. Anh cũng báo cáo hội đồng ALM về rủi ro biên lãi ròng giảm nếu đường cong đảo ngược.
Common Mistakes
Common Mistake
Dùng một mức lãi suất cho mọi kỳ hạn
Một chuyên viên định giá trái phiếu doanh nghiệp 2 năm và 10 năm bằng cùng một mức lợi suất Chính phủ 3,8% cộng credit spread, vì "đó là lãi suất phi rủi ro".
Trái phiếu 2 năm phải dùng lợi suất 2 năm (2,6%) làm nền, nên mức 3,8% làm trái phiếu ngắn hạn bị định giá thấp đi đáng kể. Cách đúng: lấy lợi suất Chính phủ đúng kỳ hạn trên đường cong, cộng credit spread tương ứng.
- Dùng một mức lợi suất cho mọi kỳ hạn thay vì đọc đúng điểm trên đường cong.
- Nhầm yield curve (dữ liệu thị trường) với term structure (lý thuyết giải thích hình dạng).
- Coi đường cong đảo ngược là dự báo chắc chắn về suy thoái thay vì một tín hiệu cần kiểm chứng.
- Vẽ đường cong bằng trái phiếu có mức tín nhiệm khác nhau, làm lẫn rủi ro kỳ hạn với rủi ro tín dụng.
Exam Tip
CFA Level I và II (Fixed Income) hỏi về hình dạng đường cong, spot, par và forward curve, tính forward rate từ spot rate; FRM Part I kiểm tra bootstrapping và chuyển đổi giữa các loại đường cong.