Corporate Bond
Trái phiếu doanh nghiệp
Corporate bond (trái phiếu doanh nghiệp) là trái phiếu do công ty phát hành để vay vốn trực tiếp từ nhà đầu tư, cam kết trả lãi và gốc theo điều khoản phát hành. Vì doanh nghiệp có thể vỡ nợ, trái phiếu doanh nghiệp có lợi suất cao hơn trái phiếu Chính phủ cùng kỳ hạn, phần chênh lệch gọi là credit spread. Mức an toàn phụ thuộc vào sức khoẻ tài chính, tài sản bảo đảm và thứ tự ưu tiên thanh toán.
Explanation
Với doanh nghiệp, trái phiếu là kênh vay dài hạn thay thế hoặc bổ sung cho vay ngân hàng, thường có kỳ hạn dài hơn và điều khoản linh hoạt hơn. Với nhà đầu tư, trái phiếu doanh nghiệp cho lợi suất cao hơn tiền gửi và trái phiếu Chính phủ, đổi lại phải chịu credit risk (rủi ro tín dụng), liquidity risk (rủi ro thanh khoản) và rủi ro lãi suất.
Khi phân tích một trái phiếu doanh nghiệp, cần đọc: mục đích sử dụng vốn, tình hình tài chính (đòn bẩy, interest coverage, dòng tiền hoạt động), tài sản bảo đảm và giá trị định giá, thứ tự ưu tiên (senior, subordinated), các cam kết (covenants), xếp hạng tín nhiệm nếu có, bảo lãnh thanh toán và đại diện người sở hữu trái phiếu.
Ở Việt Nam, trái phiếu doanh nghiệp được phát hành ra công chúng (theo Luật Chứng khoán) hoặc phát hành riêng lẻ (theo Nghị định 153/2020/NĐ-CP, sửa đổi bởi Nghị định 65/2022/NĐ-CP). Trái phiếu riêng lẻ chỉ dành cho nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp và được giao dịch trên hệ thống giao dịch trái phiếu riêng lẻ tại HNX. Giai đoạn 2022-2023 nhiều tổ chức phát hành, chủ yếu bất động sản, phải gia hạn hoặc chậm trả, nên trái chủ cần đánh giá tín dụng thay vì chỉ tin vào lời chào bán.
Lãi trái phiếu doanh nghiệp mà cá nhân nhận được chịu thuế thu nhập cá nhân từ đầu tư vốn theo quy định hiện hành (thuế suất 5%), còn lãi tiền gửi ngân hàng thì không. Khi so sánh với tiết kiệm, cần so sánh lợi suất sau thuế và sau khi trừ tổn thất tín dụng kỳ vọng.
Key Points
- Lợi suất = lợi suất trái phiếu Chính phủ cùng kỳ hạn + credit spread.
- Rủi ro chính: vỡ nợ, thanh khoản thấp, rủi ro lãi suất.
- Tài sản bảo đảm, thứ tự ưu tiên và covenants quyết định mức thu hồi khi vỡ nợ.
- Ở Việt Nam, trái phiếu riêng lẻ chỉ dành cho nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp.
- So sánh với tiết kiệm phải dùng lợi suất sau thuế và sau tổn thất kỳ vọng.
Formula
Lợi suất kỳ vọng ≈ Coupon (hoặc YTM) × (1 - Thuế suất) - PD × LGD
- Coupon (hoặc YTM)
- Lợi suất hứa hẹn của trái phiếu, lấy từ điều khoản phát hành hoặc giá thị trường.
- Thuế suất
- Thuế thu nhập áp dụng cho nhà đầu tư trên tiền lãi (với cá nhân là thuế đầu tư vốn theo quy định hiện hành).
- PD
- Probability of default, xác suất vỡ nợ mỗi năm, ước tính từ xếp hạng tín nhiệm hoặc phân tích tài chính.
- LGD
- Loss given default, tỷ lệ tổn thất khi vỡ nợ = 1 - tỷ lệ thu hồi.
Đây là ước tính đơn giản theo năm để so sánh, không thay cho phân tích tín dụng đầy đủ.
Examples
Worked Example
So sánh trái phiếu doanh nghiệp với tiền gửi tiết kiệm
Chị Ngọc (giả định) có 500 triệu đồng, cân nhắc trái phiếu Công ty CP Thép An Phát (số liệu giả định) coupon 10%/năm, hoặc gửi tiết kiệm 12 tháng lãi suất 5,5%/năm. Chị ước tính xác suất vỡ nợ mỗi năm của An Phát là 3% và nếu vỡ nợ chỉ thu hồi 40% (LGD 60%).
- Coupon năm = 500 × 10% = 50 triệu đồng; thuế 5% = 50 × 5% = 2,5 triệu; còn lại 47,5 triệu, tức 9,5%.
- Lãi tiết kiệm = 500 × 5,5% = 27,5 triệu đồng; chênh lệch sau thuế = 47,5 - 27,5 = 20 triệu đồng.
- Tổn thất kỳ vọng mỗi năm = PD × LGD = 3% × 60% = 1,8%.
- Lợi suất kỳ vọng sau tổn thất ≈ 9,5% - 1,8% = 7,7%, vẫn cao hơn 5,5% khoảng 2,2 điểm phần trăm.
Phần lợi suất cao hơn 4 điểm phần trăm so với tiết kiệm phần lớn là tiền bù cho rủi ro tín dụng và thanh khoản. Sau khi trừ tổn thất kỳ vọng, phần vượt trội còn khoảng 2,2 điểm, và chị phải chấp nhận khả năng mất một phần gốc nếu An Phát vỡ nợ.
Real-World Scenario
Chuyên viên phân tích đọc hồ sơ phát hành
Anh Hưng, chuyên viên phân tích tín dụng tại một công ty chứng khoán (giả định), được giao đánh giá đợt trái phiếu 3 năm, coupon 11% của một doanh nghiệp bất động sản. Tài sản bảo đảm là cổ phiếu của chính công ty mẹ.
Anh Hưng nhận thấy net debt / EBITDA trên 6 lần, dòng tiền hoạt động âm hai năm liền và tài sản bảo đảm là cổ phiếu cùng hệ sinh thái, sẽ mất giá đúng lúc doanh nghiệp gặp khó. Anh xếp đợt phát hành vào nhóm rủi ro cao và đề xuất chỉ phân phối cho nhà đầu tư hiểu rõ rủi ro, kèm cảnh báo bằng văn bản.
Common Mistakes
Common Mistake
Tin rằng có tài sản bảo đảm là an toàn
Ông Bình mua 3 tỷ đồng trái phiếu được bảo đảm bằng một dự án bất động sản định giá 1.500 tỷ đồng cho đợt phát hành 1.000 tỷ đồng, nên nghĩ rằng chắc chắn thu hồi đủ.
Khi doanh nghiệp vỡ nợ, dự án chưa hoàn thiện pháp lý, khó bán và giá thanh lý có thể chỉ bằng một nửa định giá, tức khoảng 750 tỷ đồng, chưa trừ chi phí xử lý. Trái chủ có thể chỉ thu hồi khoảng 70% sau nhiều năm. Cần đánh giá tính thanh khoản, pháp lý và giá trị thanh lý của tài sản bảo đảm, không chỉ con số định giá.
- So sánh coupon trái phiếu doanh nghiệp với lãi tiết kiệm mà không tính thuế và rủi ro vỡ nợ.
- Tin vào tài sản bảo đảm mà không kiểm tra pháp lý, thanh khoản và giá trị thanh lý.
- Bỏ qua thứ tự ưu tiên thanh toán (senior hay subordinated) khi đánh giá khả năng thu hồi.
- Nghĩ có thể bán lại bất cứ lúc nào, trong khi trái phiếu riêng lẻ thường rất kém thanh khoản.
Exam Tip
CFA Level I và II (Fixed Income) hỏi về phân tích tín dụng doanh nghiệp (4C: capacity, collateral, covenants, character), thứ tự ưu tiên và mức thu hồi; ACCA FM so sánh vay ngân hàng và phát hành trái phiếu.